¿Vale la pena invertir en Inditex?

Inditex es la joya de la inversión en España, vista su evolución frente al Ibex o frente al Eurostoxx.

Muchos llevábamos años detrás de esta empresa, esperando a que sus acciones se pusiesen a tiro y, con la corrección de principios de este año 2018, algunos consideramos que surgió la oportunidad de entrar en este valor. En mi caso, el 5 de febrero.

El azar quiso que mis operaciones en Booking, Apple y Google, mis tres grandes compras desde que lancé MIP, se disparasen desde el primer momento y estuviesen siempre en positivo. Esto transmitió a algunos lectores la falsa sensación de que «invertir en buenas empresas es rentable desde el minuto cero» y se animaron a seguir ciegamente mis pasos con Inditex.

Por suerte, esta vez ha habido más baches.

Si compraste Inditex cuando yo, habrás aprendido la lección: Las tesis de inversión necesitan tiempo para madurar y hace falta tener la cabeza fría para no desesperarse ante las pérdidas temporales.

¿Qué hay detrás de las acciones de Inditex?

Inditex necesita muy poca presentación. Tan poca que se puede resumir en tres palabras: Tiendas de ropa.

En concreto, las siguientes:

Al contrario que en otros artículos, en esta ocasión no tocaré las cuentas de Inditex que, por cierto, las usamos en su día como ejemplo de flujos de efectivo ideales). Voy a centrarme en el aspecto cualitativo porque es el que más dudas ha causado en el mercado, que no tiene claro si Inditex puede seguir creciendo.

La inversión en acciones de Inditex lleva años resumiéndose en lo siguiente:

Empresa en expansión excelente y cara. ¿El crecimiento futuro justifica el sobreprecio actual?

En cuanto a su calidad, nadie ha dicho estos años que la empresa fuese mediocre.

En cuanto a su precio, nadie ha dicho estos años que la cotización fuese un chollo.

El debate en torno a Inditex lleva mucho tiempo centrándose en esta relación precio/crecimiento porque el resto de factores están claros.

¿De verdad la empresa crecerá tanto para compensar una cotización que no tiene nada de barata?

Para responder a esta pregunta, hay que ir más allá de las cuentas.

La empresa

Si quieres profundizar en de dónde viene la empresa y a qué se dedica, mejor que el presi te cuente. Esta presentación es fabulosa para entender por qué Inditex es única y tiene fortalezas complicadas de copiar:

No conozco más cadenas de moda que renueven el surtido dos veces por semana y que entiendan tan bien el comportamiento de compra de los usuarios online y offline, algo fundamental en todos los sectores de consumo minorista de cara al futuro.

El sector de la moda

A grandes rasgos, podríamos considerar que el sector de la moda se encuentra en una fase similar a la del calzado:

En los países desarrollados es un sector maduro: ya hace años que nos podemos permitir toda la ropa que queremos así que el crecimiento del sector es mínimo.

En los países emergentes es otro cantar. Como ocurre con tantas otras industrias, la reducción de la pobreza da paso a una clase media que puede renovar el armario con más alegría. Antes usaban pantalones rotos y coderas porque no había alternativa y ahora… bueno, porque está de moda pagar por ello.

Si hay un representante por excelencia de los países emergentes es China, donde el crecimiento de las ventas de ropa en los últimos años ronda el 5% anual.

Esta cifra sería espectacular en Europa pero, si tienes en cuenta que el PIB chino crece al 6-7%, está claro que el boom de la moda (si es que lo hay), no tiene nada que ver con el de sectores como el tecnológico.

Y es lógico, teniendo en cuenta que cada chino ya consume de media algo más de 200 euros al año en ropa, más que muchos de nosotros que nos conformamos con lo que nos caiga en Navidad.

Ahora bien, que el sector en general no crezca demasiado no significa que no haya oportunidades para Inditex.

En concreto, China es el segundo mercado del grupo empresarial, solo superado por España. Y si Inditex tiene más tiendas en España que en China con 30 veces menos consumidores, podemos concluir que todavía quedan muchos puntos de venta pendientes de abrir en este gigante asiático para seguir creciendo. Y en Vietnam, y en Malasia, y en Turquía…

¡Warning! ¡Sector cercano al estancamiento!

En un sector en crecimiento, todas las empresas crecen y ganan cada vez más dinero, independientemente de su posicionamiento.

Cuando el sector madura, ya cambia la cosa. Si Inditex sigue aumentando sus ventas en los países emergentes, será a costa de sus competidores. No queda otra. Si un pastel crece, tanto tú como yo podemos comer más. Si el pastel no crece y uno quiere comer más, el otro va a tener que comer menos.

¿Quién saldrá perdiendo en este enfrentamiento? ¿Ganará Inditex, Primark, H&M, Asos…?

A mi modo de ver, la respuesta es muy sencilla: mira el futuro.

Hoy en día puedes conocer el futuro mediante las cartas del tarot, la numerología, la invocación de espíritus… ¡Tienes infinidad de recursos para saber qué pasará dentro de unos años!

Personalmente, hay un sistema que me inspira más confianza: mirar al que ya lo ha hecho. Funciona a las mil maravillas.

¿Quieres saber cómo será tu cuerpo después de tres años fumando y comiendo comida basura? Mira al que ya lo ha hecho y tendrás una idea bastante precisa.

¿Quieres saber quién perderá con la madurez del sector de la moda en los países emergentes? Mira a España o a cualquier otro país desarrollado. Inditex no ha perdido, ni H&M ni Primark. Quien ha echado el cierre ha sido «La boutique de Manoli» seguida de «Modas Luisa».

Cuando el sector textil llega a la fase de madurez, es el pequeño comercio tradicional el que pierde. Las franquicias, las grandes superficies y los gigantes del sector siguen creciendo a costa de las tiendas de barrio, que van quedándose fuera de juego.

Visto desde fuera, parece que el sector está estancado en cifras de venta pero si lo analizas más de cerca, verás que ese volumen estable tiende a la concentración y a la modernización.

Lo que nos lleva a uno de los grandes temas del momento, la venta por Internet.

Las compras de moda en línea

Como ya hemos visto, que el sector crezca poco en su conjunto no significa que no haya grandes movimientos dentro de este.

Además del estrangulamiento del pequeño comercio, el avance de las ventas por Internet es uno de los factores que más pesan en el comercio minorista hoy en día.

Y aquí el crecimiento es brutal. Seguimos con el ejemplo de China: en 2011, las ventas del comercio electrónico ascendían a poco más del 3% del total mientras que en 2016 ya suponían un 26%.

Aquí en España, país desarrollado donde Inditex tiene más presencia, no hace falta que te dé estadísticas. Tú mismo puedes analizar cuánta ropa compras tú mismo y tu entorno por Internet frente a hace 5 años para corroborar que el crecimiento de las ventas de ropa online es vertiginoso.

¿Cómo puede Inditex seguir creciendo?

Aunque el sector de la moda esté más cercano a la fase de madurez que a la fase de crecimiento, hay varias formas que Inditex puede emplear (y emplea) para seguir creciendo y aumentando la remuneración de sus acciones:

1. Apertura de tiendas

Coca-Cola tiene difícil vender más porque ya está en cada esquina pero Inditex tiene muchos países pendientes en los que puede seguir abriendo establecimientos y desplazar a las pequeñas tiendas antiguas que, siendo sinceros, no son tan atractivas ni están igual de surtidas.

Las tiendas físicas tienen varias ventajas sobre el comercio online, como la inmediatez y la comprobación del producto de forma directa (talla, textura, etc.) pero cada vez cobra más importancia un componente que sólo los grandes pueden ofrecer: la experiencia de compra.

¿Qué es eso de la experiencia de compra?

Piensa en las tiendas de Nespresso. Si nunca has ido, te aconsejo encarecidamente que vayas a una y compres unas cápsulas de café, aunque no tengas la máquina. Por cinco euritos aprenderás una lección de márketing sensacional.

Cuando entras a una tienda Nespresso, te atiende un señorito o una señorita en traje que te trata de usted, te da la bienvenida y te acompaña a un mostrador unos metros más allá. En este pequeño paseo te das cuenta de lo agradable y silencioso que es el local, decorado con tonos oscuros, maderas y un estilo muy moderno que te hace sentir un alto ejecutivo de Manhattan. Ya en el mostrador, el «barista» (eso es lo que pone en su chapa, nada de «dependiente») te presenta diversos tipos de café, cada uno con su aroma, intensidad, procedencia y sabor.

Después de realizar tu compra, el establecimiento te invita a tomarte un café de tu elección en una mesa alta donde podrás disfrutar del ambiente tranquilo de la tienda, ojear algún folleto que promociona la calidad de ese café que acabas de comprar y prolongar un poco más esa sensación de que perteneces a la alta sociedad.

Eso es la experiencia de compra: Nada que ver con pedir café por Amazon.

Inditex todavía no llega al nivel de Nespresso pero se está poniendo las pilas y no deja de abrir tiendas que dejan muy claro que ha captado el mensaje y que sabe qué es lo que genera ventas en establecimientos físicos, no te pierdas esta presentación del 1T de 2018.

2. Aumento de las ventas en línea

Un complemento ideal a las ventas en tienda que puede incluso acabar convirtiéndose en principal, visto el ritmo al que avanza el comercio online.

De hecho, el miedo del mercado a que Inditex no consiga adaptarse es una de las razones de su caída. Lo que el mercado no ha visto es que las ventas online de Inditex ya representan el 10% de su facturación total y crecieron más de un 40% el año pasado.

En resumen, nos encontramos con un grupo empresarial que, sin emitir deuda, crece al 8-11% tanto en ventas como en beneficio neto (es decir, manteniendo márgenes) dentro de un sector que globalmente crece la mitad. No todas las compañías pueden presumir de una proeza similar.

Inditex ha conseguido seguir creciendo a muy buen ritmo durante la irrupción del comercio electrónico y nada indica que no sea capaz de seguir por la misma senda durante la consolidación de las ventas por Internet.

Como se aprecia en el vídeo anterior, los mandamases de Inditex conocen muy bien al consumidor:

1 – El que compra en la tienda.

2 – El que compra por Internet.

3 – El que se acerca a la tienda física a ojear y después compra ese artículo por Internet (que me lo traigan a casa es muy cómodo).

4 – El cliente que ojea por Internet y después baja al centro a comprar lo que le ha gustado (así me lo pruebo y me lo pongo esta misma noche).

Este juego a dos bandas (tienda física y online) que Inditex se puede permitir gracias a su infraestructura le otorga a la empresa una muy buena posición para seguir a la cabeza del sector porque puede satisfacer a los cuatro tipos de cliente.

Al igual que el boom de las compras en línea no ha impedido el crecimiento de Inditex, cualquier desplazamiento repentino del consumo en uno u otro sentido debería pillar más preparada a Inditex que a otros jugadores que solo tienen presencia física o virtual.

¿Cuál es la rentabilidad de las acciones de Inditex?

El último beneficio anual de Inditex fue de 1,08 euros y, visto el buen posicionamiento de la empresa en el eje online/físico y las posibilidades de apertura de tiendas, debería seguir creciendo.

Si el crecimiento de la empresa se mantiene en el 10% durante los próximos 5 años y su cotización se ajusta a un múltiplo de 20, la rentabilidad de la operación será del 6,7%.

Asumiendo un crecimiento más conservador del 7% anual, la misma operación arrojaría un 5% de rentabilidad anualizada. Este es el «mínimo razonable» que cabe esperar y que incluiría alguna sorpresa negativa a lo largo de los próximos años.

La gestora Magallanes, una de las más reconocidas dentro del value investing español, le asigna un valor de 37 euros por acción si las ventas físicas evolucionan como hasta ahora y las ventas por Internet crecen al mismo ritmo que las de la competencia. Si este precio se materializase rápidamente, la rentabilidad anualizada sería muy interesante pero prefiero no contar con ello.

Como ves, estamos ante una empresa que probablemente no triplicará su valor en cuatro días pero ya sabes que ese tipo de pelotazos no son los que te conviene buscar. O te haces rico lentamente o te haces pobre rápidamente.

Inditex es una empresa bien posicionada, predecible, con «pólvora seca» (léase dinerito fresco) preparada para las oportunidades que puedan aparecer y a un precio razonable para dormir tranquilo. A mi modo de ver, una acción excelente a un precio justo, algo difícil de encontrar en estos últimos meses alcistas que quedan en la bolsa.

Ahora es tu turno, ¿qué perspectivas tienes para Inditex? ¡Deja tu opinión en los comentarios!